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스타보드 밸류의 새로운 타겟 기업, Zayo Group (주식코드: ZAYO)

2019-03-19 13:00:00       이관우    댓글 0

요약

  • ‘최근 스타보드 밸류의 공격 대상 기업들에 띄운 투자 서한’을 토대로한 분석글 링크로서, 이후 양호한 주가 흐름을 통해 월가내 강한 투자 입김을 입증하고 있는 유명 행동주의 투자기관 & 헤지펀드로서의 스타보드 밸류 (Starboard Value) 명성 분석
  • 최근 3개월간 행동주의 투자 기관으로서 바쁜 하루하루를 보내고 있는 스타보드 밸류의 투자 시야에 포착된 또 하나의 기업 먹잇감이 지난 2019년 3월초 공개되었으니, 바로 이번 분석글에서 살펴볼 Zayo Group Holdings (주식 코드는 ZAYO)
  • 미국 최대 광섬유 네트워크 (fiber network) 관련 종합 인프라 시설을 확보한 통신 커뮤니케이션 기업, Zayo 그룹에 대한 기업 매각을 통한 주주이익실현을 촉구하는 기업 최대 주주, 스타보드 밸류 (Zayo 그룹의 지분율 +4% 확보)의 투자 분석론 리뷰

다음은 최근 3개월간 스타보드 밸류가 자사의 홈페이지를 통해 공개한 공격 대상 기업들과 해당 기업들에 띄운 투자 서한 일자를 요약 정리한 것입니다.

  • 카스닷컴 (Cars.com: 지난 2018년 12월 10일)
  • 달러 트리 (Dollar Tree, Inc: 지난 2019년 1월 7일)
  • 마젤란 헬스 (Magellan Health, Inc: 지난 2019년 2월 22일)
  • 브리스톨 마이어-스퀴브 (Bristol-Myers Squibb: 지난 2019년 2월 28일)


아래는 SNEK을 통해 공유해본 ‘최근 스타보드 밸류의 공격 대상 기업들에 띄운 투자 서한’을 토대로한 분석글 링크로서, 이후 최근까지 주가 흐름을 벤치마크 삼아볼때 나름 월가내 강한 투자 입김을 입증하고 있는 유명 행동주의 투자기관 & 헤지펀드로서의 스타보드 밸류 (Starboard Value) 명성을 분석할 수 있습니다.


이렇듯 최근 3개월간 행동주의 투자 기관으로서 바쁜 하루하루를 보내고 있는 스타보드 밸류의 투자 시야에 포착된 또 하나의 기업 먹잇감이 지난 2019년 3월초 공개되었으니, 바로 이번 분석글에서 살펴볼 Zayo Group Holdings (주식 코드는 ZAYO)입니다.

지난 2018년 3월 7일 월가 유명 행동주의 투자기관, 스타보드 밸류 (Starboard Value)는 Zayo Group Holdings (주식 코드는 ZAYO) 기업 지분율 +4%를 확보한 대주주로 등극했음을 전하는 동시에, 현저히 저평가된 기업 가치 향상을 촉구하는 투자 서한을 공개했습니다.


Zayo 그룹이라는 기업명이 다소 생소하시겠으나, 기업 성격을 잘 대변해주는 주요 키워드들을 (인터넷 트랙픽 (Internet Traffic), 클라우드 컴퓨팅 (Cloud Computing), 광섬유 네트워크 (Fiber Network), VOD (Video On Demand), 사물 인터넷 (the Internet of Things), 통신 대역폭 (Bandwidth), 데이터 처리 (Data Processing)) 살펴보면 어떤 사업 모델을 영위하는 기업임을 쉽게 가늠할 수 있겠습니다.

Zayo 그룹은 미국 최대 광섬유 네트워크 (fiber network) 관련 종합 인프라 시설을 확보한 통신 커뮤니케이션 기업으로서, 방금 언급된 주요 키워드들로 대변되는 인터넷 트래픽 증가 산업 트랜드의 중심에 선 기업들 중 하나가 바로 Zayo 그룹이겠습니다.

여느 스타보드 밸류의 촉구 서한에서나 공통적으로 발견되는 특징으로 스타보드 밸류 촉구 서한의 첫 페이지는 타겟 기업들의 최근 부진한 주가 흐름을 지적함으로서 현 경영진들이 얼마나 주주이익실현에 형편없은 성적표를 기록중에 있는지를 따끔하게 지적, 이러한 접근법은 Zayo 홀딩스에 대한 이번 촉구 서한에서도 예외는 아니였습니다.

아래는 Zayo 그룹의 주식 공개 이후 최근 4년여간 주가 흐름을 다른 벤치마크 지수들 (Towers Index, Datacenters Index, S&P 500 Index)과 비교한 그래프로서, ZAYO의 철저히 대조되는 형편없는 주가 흐름을 쉽게 파악할 수 있겠습니다.

반면에 다른 여느 스타보드 밸류의 촉구 서한과 대조되는 이번 촉구 서한의 특징은 바로 투자 서한 초반부터 대놓고 Zayo 그룹의 주주이익실현 극대화를 위한 극약 처방은 Zayo 그룹 100% 기업 매각이라는 점을 제시한다는 점이겠습니다. (통상적으로는 일부 사업 부문에 대한 지분분사 전략을 표명해온 스타보드 밸류)

기업 매각이건 현 경영진 체제를 유지하건 (물론 스타보드 밸류는 전자 (기업 매각)를 선호) Zayo 그룹 최대 주주, 스타보드 밸류가 제안하고 있는 총 4가지 Zayo 그룹의 기업 턴어라운드 전략 옵션들은 다음과 같이 요약 정리됩니다.

  • Address Decelerating Revenue Growth Trends
  • Improve Operating Margins by Integrating Past Acquisitions and Streamlining Organizational Structure
  • Improve Capital Allocation and Focus on High ROIC Investments
  • Execute a Consistent Strategic Plan


(1) Address Decelerating Revenue Growth Trends

아래 그래프는 Zayo 그룹의 반복적 매출 성장률 (Zayo Implied Recurring Revenue Growth) 추이를 나타낸 차트로서 지난 2015년 기록했던 +7.8% 성장률은 최근 들어 +3.6% 성장률 수준으로 급감했으며, 이러한 Zayo 그룹의 기업 성장력 둔화세는 소속 업계가 같은 기간 누리고 있는 지속적 상승률과는 현저히 대조되는 상황이라는 지적입니다.

이러한 매출 급락세를 초래하고 있는 대표 이유로 스타보드 밸류는 빈번한 임원진들의 교체에 따른 명확한 방향성을 잃어가는 기업 지표에서 그 원인을 찾고 있습니다.

아래는 최근 4년간 Zayo 그룹 주요 임원직들의 교체 현황을 요약한 테이블로서 총 4차례에 걸친 최고 운영 책임자 (COO: Chief Operating Officers) 교체, 총 3차례에 걸친 영업 고위직 (President, Sales) 및 총 2차례의 최고 재무 책임자 (CFO: Chief Financial Officer) 이직률등등 기업 핵심 임원진들의 빈번한 교체 실태가 파악되는 상황이며, 이러한 빈번한 경영진 교체는 곧 일관되고 명확한 기업 전략을 저해, Zayo 직원들에게 혼돈과 반발로 이어지게 되었다는 스타보드 밸류의 지적입니다.

단적인 예로 Zayo 그룹 영업팀들 실적 인센티브 & 보너스 정책 (sales incentive, bonus & commission policy)에 대한 불명확한 계획 지침은 결국 영업팀 직원들의 반발을 초래함과 동시에 경쟁력 세일즈 포스들의 높은 이직률에 따른 기업 매출 실적 급락세를 야기했음을 지적하고 있는 스타보드 밸류는 기업 핵심 임원들의 리더쉽 확립 및 일관되고 명확한 회사 지침과 전략 수립만이 높은 직원 이직률에 따른 기업 실적 악화를 최소화하는 동시에 신규 고객 성장률 (new customer growth)과 기존 고객 유지율 (existing customer retention) 극대화의 지름길이라 지적하고 있습니다.


(2) Improve Operating Margins by Integrating Past Acquisitions and Streamlining Organizational Structure

Zayo 그룹은 지난 11년간 총 45건의 전략적 M&A를 통한 몸집 불리기 전략을 고수해온 가운데, 일부 과거 M&A 기업들과의 시너지 창출에 철저하게 실패하고 있음이 분석된다는 스타보드 밸류의 비판적 분석입니다.

아래는 최근 5년간 Zayo 그룹의 연매출과 EBITDA 마진율을 비교 정리한 그래프로서, 지속적으로 상승세를 기록하는 연매출 성장률 (아래 그래프내 막대 그래프)과는 달리 Zayo 그룹의 EBITDA 마진율 (하늘색 선 그래프)의 급락세가 관찰됩니다.

Zayo 그룹의 기업 규모 (scale)와 자사가 보유한 광섬유 네트워크 종합 인프라 시설구조 확보를 통한 고객/경쟁사들과의 가격 경쟁력 (pricing power) 요소들을 고려해볼때 Zayo 그룹의 수익성 지표 향상 여력은 충분히 존재한다는 낙관적 분석입니다. 


(3) Improve Capital Allocation and Focus on High ROIC Investments

지난 2014년 이래 Zayo 그룹은 무려 $2.7 billion달러에 대한 M&A와 $2.8 billion달러에 달하는 설비 투자에 기업 자금을 탕진했으며, 이러한 높은 수준의 기업 비용 지출에도 뚜렷한 수익성 지표 (ROIC: Returned On Invested Capital)을 창출하는데 크게 실패해왔다는 지적입니다.

위의 그래프에서와 같이 지난 2014년 12월 기준 Zayo 그룹의 총 기업 가치 $10.2 billion달러는 5년이 지난 2019년 12월 기준 불과 $1.5 billion달러 증가한 $11.7 billion달러를 기록, 무려 $5.5 billion달러를 M&A와 설비 투자에 집중했음에도 +$1.5 billion달러 기업가치 (EV: Enterprise Value) 창출에 그치고만 형편없는 경영 성적을 크게 비난하고 있는 스타보드 밸류입니다.


(4) Execute a Consistent Strategic Plan

아래는 최근 1년간 Zayo 그룹 주가 흐름을 나타낸 그래프로서, 최근 1년간 부진한 주가 흐름이 관찰되는 가운데 특히 가장 먼저 눈에 띄는 지난 2018년 11월 폭락세를 경험한 Zayo 그룹 주식입니다.

지난 2018년 11월 7일, Zayo 그룹은 실망스런 1분기 실적을 발표한 직후, 기업 가치 언락을 위한 현재 Zayo 그룹을, InfrastructureCo 와 EnterpriseCo로 지분분사한 이후 오는 2020년까지 이들 독립 기업들에 대한 리츠 (REITs Real Estate Investment Trusts)로의 전환하겠다는 전략을 공표하였으나, 당일 주가 -26% 폭락세를 초래하게 됩니다.

3개월여 지난 2019년 2월 7일, Zayo 그룹 현 경영진들은 기존 지분분사 계획을 철회하는가 하면, 목표로 제시했던 2020년 리츠 기업 전환을 오는 2022년으로 미루는등 기존 공약을 갑작스럽게 번복하게 됩니다.

이렇듯 왔다리 갔다리하는 기업 경영 실태는 곧 Zayo 그룹 현 경영진들의 신뢰성에 부정적 투자 요소를 야기할 것이라는 우려적 투자 시각을 공표하는 스타보드 밸류입니다.

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저자는 직접 해당 분석글을 작성하였으며 저자의 고유한 의견을 토대로 작성되었습니다. 해당 글은 저자가 습득한 사실에 바탕하여 작성하였으나 제시 또는 인용된 정량수치는 실제의 사실과 일치하지 않을 수 있으며 이의 정확성에 대해서는 보증할 수 없습니다. 저자는 SNEK의 정책에 해당되는 보상 외에 어떠한 보상도 받지 않았습니다. 또한 언급된 회사와 일절의 비즈니스 관계가 없습니다. 언급된 주식에 대한 투자 행위와 투자 결과에 대한 책임은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

저자는 분석글에서 언급된 주식에 대해 어떠한 포지션도 보유하고 있지 않습니다. 다만, 72시간 후에는 언급된 주식에 대해서 적절한 포지션을 취할 수 있습니다. 72시간 이후 보유하게 된 주식의 포지션에 대해서는 보유 이후에 언제든 처분할 수 있습니다.

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