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웨이페어

온라인 종합 가구 판매 유통 그룹, 웨이페어 (Wayfair: W)의 현재 주가는 Fair or Unfair?

2018-03-03 09:25:00       이관우    댓글 0

요약

  • 미국 뉴욕 증권거래소내 주식코드 ‘W’로 상장거래되는 시가총액 $7 billion달러 규모의 웨이페어 (Wayfair: W)는 온라인 가구 용품 판매에 주력하는 전자상거래 기업
  • 웨이페어에 대한 기업 주요 실적 지표 및 기업가치 지표를 통한 상대적 가치평가 분석 그리고 유명 공매도 투자기관의 웨이페어 숏포지션 전략에 대한 분석

현지 시각 2018년 3월 1일, 미국 증시 급락세가 진행중이며, 대표 증시 벤치마크 지수 다우 존스 산업 평균 지수 (Dow Jones Industrial Average)는 장중 한때 -586 points 급락세를 기록하게됩니다.

금일 미국 증시 급락세를 초래한 대표 요인으로는 미국 트럼프 정부의 수입산 철강 (Steel)과 알루미늄 (Aluminum) 제품에 일괄적으로 관세를 부과할 것이라는 결정과 더불어 앞으로 불거지게될 글로벌 무역 전쟁에 대한 시장 전반의 우려론에 따른 시장 폭락으로 종합됩니다. 

미국 대표 벤치마크 S&P 500 지수는 당일 -1.33% 하락세를 기록하였으며, 아래와 같이 애플 (AAPL: -1.75% 하락), 구글/알파벳 (GOOGL: -2.94% 하락)은 물론 지난해 판타스틱 한해를 기록했던 아마존닷컴 (AMZN)의 주가 역시 -1.28% 하락세를 기록하며 장을 마감했습니다.

그러나 이러한 시장 흐름에 제대로 역행하는 주식이 있으니, 이번 분석글 주제 기업, 웨이페어 (Wayfair: W)입니다. 

매도 활동이 집중된 2018년 3월 1일 당일, 온라인 가구 용품 제조 그룹, 웨이페어의 금일 주가는 오히려 +2.40% 상승하였으며, 장외간거래에서도 상승세를 유지하는 점에서 다소 의아한 투자 시각을 가져보게 되는데요…. 이러한 웨이페어 주가 호기심천국은 지난해 아마존닷컴 열풍으로 야기되었던 리테일 아포칼립스 기간내 홀연히 승승장구했던 웨이페어의 주가 흐름에서도 재현됩니다.


웨이페어 (Wayfair: W)

미국 뉴욕 증권거래소내 주식코드 ‘W’로 상장거래되는 시가총액 $7 billion달러 규모의 웨이페어 (Wayfair: W)는 온라인 가구 용품 판매에 주력하는 전자상거래 기업으로서, 아래 주가 그래프에서와 같이 지난 2017년 아마존닷컴의 홀푸드마켓 유기농 식품 기업 인수 소식 이후 주가 급락세를 경험했던 리테일 관련주들과는 현저히 대조적으로 지속적 주가 상승세를 기록합니다.

최근 1년간 웨이페어 주가 수익률은 +101.73% 상승을 달성, 같은 기간 동종 경쟁 기업들 (WSM, PIR, LZB)의 미미한 주가 수익률은 물론, 심지어는 아마존닷컴 (AMZN)의 +76.68% 상승률을 능가하는 양호한 주가 수익률을 달성중에 있습니다. (그나마 +101.73% 상승률도 지난 2018년 2월 22일 기록한 -18% 주가 급락세를 포함한 것으로 만일 최근 주가 급락세를 제외한다면, 웨이페어의 주가는 최근 1년간 무려 +148% 주가 상승률을 기록한 것으로 산출)

시장 흐름에 역행하고 있는 웨이페어 주가 흐름을 관전하며, 주요 기업 실적 지표 및 투자 지표를 살펴본결과 웨이페어 주가 상승세에 대한 의구심은 더욱 깊어졌으며, 웨이페어 기업 분석글을 다뤄보는 계기를 마련하게 되었습니다. 

아래는 야후 파이낸스 페이지를 캡쳐한 것으로 각종 수익률 지표의 마이너스 손실 및 웨이페어 주식에 대한 높은 수준의 숏포지션 비율 (+41.82%)이 확인되고 있습니다.


기업 펀더멘털

아래 요약 테이블은 최근 6년간 웨이페어 기업 주요 펀더멘털 지표를 종합한 것으로 연매출 성장률만을 살펴본다면, 최근 6년간 연평균 연매출 성장률 +51%를 기록하는 웨이페어의 폭발적 성장력이 확인되겠으며, 이러한 성장력은 최근 웨이페어 주가 상승세에 원동력을 제공하는 것으로 분석됩니다.

문제는 그 다음부터 이어지는 각종 수익성 지표들에서 입증되는 연매출 성장력과는 확연히 대조되는 미미한 기업실적 지표에 따른 비관적 투자 관점이 확인된다는 점입니다.

매출 총 이익률은 최근 6년간 제자리 걸음 혹은 최근 감소세로 전향하고 있으며, 영업이익률은 단 한해도 플러스 수익률을 달성한 적이 없습니다. 주당순이익 (EPS) 역시 비슷한 스토리를 내포하겠으며, 보유 주식 수 역시 지난 2015년 급증하는등 자사주매입 정책을 통한 주주이익실현 정책에 대한 의지를 찾아볼수 없습니다. 

사실 이부분은 오히려 다행이겠죠. 튼튼한 잉여현금흐름 창출 여력이 밑바탕에 깔리지 않은채 단순히 주주들을 기쁘게 하기 위한 주먹구구식 자사주매입 정책은 기업위기 적신호를 시사하는 대표적 트랜드이겠으니, 뭐 그렇다고 배당금지급도 제로화 정책을 추진하는 웨이페어의 주주이익실현에 대한 소홀함을 비난할 수도 있겠지만, 이에 대한 반박론으로 웨이페어 해당 주가의 상승세를 핑계거리로 들고 나올수도 있겠으나, 이러한 주가 상승 트랜드가 얼마나 지속적일지에 대한 의구심이 이번 분석글 전체의 주요 골자로 삼아볼 수 있겠습니다.

다시 웨이페어 기업 실적 테이블로 돌아오면, 설비투자 비용은 매년 급격하게 증가하고 있는 반면에 영업활동을 통한 현금흐름을 감소세를 기록, 결국 이러한 비관적 실적 트랜드는 급격한 마이너스 잉여현금흐름으로 재입증됩니다.

연간 실적이 아닌 분기 실적을 통한 최근 실적 트랜드를 살펴보더라도 비슷한 스토리를 시사하고 있겠으니, 아래와 같이 최근 8개 분기내 지속적으로 순손실을 기록하며, 순손실 규모도 점차 늘어나고 있는 점에서 우려적 투자 시각을 가져보게 됩니다.

다음은 웨이페어 (W)와 아마존닷컴 (AMZN)의 상대적 실적평가 비교 분석입니다.

역시나 연매출 지표면에서는 웨이페어의 기업 경쟁력이 입증되겠으니, 최근 6년간 연평균 연매출 성장률 +51%는 같은 기간 아마존닷컴의 +24% 수준과 비교해볼때 월등히 양호한 상승 지표를 입증합니다.

그러나 매출 총 이익률, 영업 이익률 지표면에선느 극명히 대조적 실적 트랜드를 나타내고 있으니, 아마존닷컴의 매출 총 이익률은 매년 지속적으로 증가 트랜드를 실현중이며, 영업 이익률 수치면에서도 비록 매우 낮은 수준이겠으나, 플러스 영업 이익률을 기록한다는 점이 눈에 띕니다.

대표적 수익성 지표로 분류되는 잉여현금흐름 (Free Cash Flow) 실적 트랜드에서도 두 기업간 극명히 대조되는 실적 트랜드가 분석되고 있으니, 굳이 설명을 안해도 아래 요약 테이블과 차트를 통해 쉽게 살펴볼 수 있겠습니다.

아래와 같이 영업활동을 통한 현금흐름 (OCF: Operating Cash Flow), 주당순이익 (EPS: Earnings Per Share) 부문에서도 아마존닷컴과 웨이페어 실적 지표는 극명히 대조되는 실적 트랜드를 기록하겠으며, 웨이페어 기업 실적에 대한 우려적 투자 시각을 찾아볼 수 있는 또 하나의 실적 지표는 바로 미미한 수준의 유동 자산 (Working Capital)을 꼽을 수 있겠습니다.

달러 액면가 수치만을 살펴보면, 웨이페어 유동 자산 $77 million달러는 아마존닷컴의 $2,314 million 달러 대비 현저히 낮은 수준이며, 이러한 부분에 대해 웨이페어 낙관론 투자자들은 두 기업간 보유중에 있는 이자발생부채를 고려하라는 지적을 할 수 있겠습니다.

그도 그럴것이 웨이페어의 최근 12개월간 이자발생부채는 $415 million달러 수준인 반면에 아마존닷컴의 이자발생부채는 무려+100배 이상의 $44,150 million달러를 기록한다는 점에서 웨이페어 낙관론 투자자들의 지적에도 어느정도 합리성을 찾아볼수 있다는 생각도 가져보겠으나, 두 기업의 규모를 고려해볼때 (웨이페어 연매출 $4.7 billion달러 vs. 아마존닷컴 연매출 $177.8 billion달러 혹은 웨이페어 시가총액 $6.9 billion달러 vs. 아마존닷컴 시가총액 $723 billion달러) 단순한 달러 액면가 수치 비교에는 큰 의미가 없겠습니다.

관련하여 그렇다면 각 기업이 보유한 이자발생부채를 해당 기업이 창출하는 영업활동을 통한 현금흐름 (OCF: Operating Cash Flow)을 통해 나눈 수치를 통해 비교해 보도록 하겠습니다. 위의 요약 테이블 하단에서와 같이 아마존닷컴의 이자발생부채/OCF는 2.4배 수준에 불과하나, 웨이페어의 이자발생부채/OCF는 무려 12.2배에 달하며 이러한 상황에서 낮은 수준의 유동 자산을 보유하고 있는 웨이페어의 기업 안정성 지표에 대한 우려적 투자 시각을 가져보게 됩니다.


공매도 투자 세력

이쯤되면 웨이페어의 현재 주가는 공매도 투자 전략을 추구하는 헤지펀드 투자기관의 주요 대상 기업으로서의 후보 요건이 충분하다고 판단하실 독자분들도 계시겠는데요… 이에 호응하듯 웨이페어에 대한 숏포지션 투자 전략을 추구해온 월가 유명 공매도 투자기관이 있겠으니, 바로 시트론 리서치 (Citron Research)입니다.

이미 시트론 리서치와 해당 헤지펀드 투자기관의 수장, 앤드류 레프트에 대한 분석글을 공유한 관계로 관련 분석글에 관심이 있으신 독자분들께서는 아래 링크를 참고하시기 바라며, 이번 분석글에서는 웨이페어 기업에 대한 시트론 리서치의 투자 관점에 초점을 두도록 하겠습니다.


솔직히 제 아무리 월가를 대표하는 공매도 투자기관이며, 밸리언트 파마슈티컬즈를 통해 숏포지션 전략을 통해 엄청난 부와 투자 명성을 쌓게된 시트론 리서치이겠으나, 웨이페어에 대한 숏포지션 전략과 관련해서는 아직(?)까지는 쓰디쓴 투자 실패의 고배를 맞보고 있는 상황입니다.

지난 2015년 8월 31일 웨이페어에 대한 첫 숏포지션 분석 리포트 발표 이후, 지난 2017년 6월 16일 2번째 숏전략 리포트를 공표하며 웨이페어 주가 급락세에 대한 투자 베팅을 다짐하나, 아래 주가 그래프에서와같이 웨이페어 주가 흐름은 시트론 리서치와 앤드류 레프트의 예측과는 정반대로 흘러가는 상황입니다.

첫번째 공매도 보고서 발표 이후 주가 급락세를 경험하던 (당시 시트론 리서치의 웨이페어 목표 주가는 1주당 $10달러 미만) 웨이페어 주가는 이후 반등세를 기록하게 되었으며, 시트론 리서치의 웨이페어 2번째 공매도 투자 보고서 발표 이후 역시나 주가 하락세를 경험하게 되나 (당시 시트론 리서치의 웨이페어 목표 주가는 1주당 $50달러 수준), 이후 급등세로 전환, 시트론 리서치 공매도 투자 전략에 역행하는 주가 흐름을 기록하게 됩니다.

비록 시트론 리서치의 웨이페어 공매도 전략은 실패를 거두고 있으나, 투자 공부 측면에서 충분히 읽고 배울 점이 많은 흥미로운 투자 보고서들이므로, 아래 원문 링크를 공유하는 가운데 상대적으로 간략하게 정리된 2번째 보고서에 대해 간단히 살펴보도록 하겠습니다.


“시트론 리서치 웨이페어 공매도 투자 보고서 2탄”에서 앤드류 레프트는 다음의 8가지 투자 위험 요소들을 언급하며 웨이페어 주가 하락세에 대한 투자 베팅을 주장합니다.

  • The Gorilla Enters the Room: 온라인 최강 기업, 아마존닷컴의 오프라인 업계 진출에 따른 월마트, 타겟, 크로거등 기존의 오프라인 유통 그룹이 긴장하는 상황이며, 이들 형님격 오프라인 유통 그룹은 그나마 순이익을 창출중이니 상대적으로 순손실을 기록하는 웨이페어는 더더욱 긴장함이 당연
  • The importance of multi-channel retailing: 아마존닷컴의 최근 유통 채널 서비스 전략에서 온라인 가구 시장 진출에 대한 강한 기업 의지가 파악
  • Real companies get real valuations: 아마존닷컴이 인수한 유기농 식품 유통 그룹, 홀푸드마켓에 대한 M&A 지표는 10.7배 EV/EBITDA. 웨이페어의 EBITDA는 여전히 마이너스를 기록
  • Profits? Never ever: 아마존닷컴의 온라인 가구 시장 진출 이전에도 순이익을 창출 못하는 웨이페어는 과연 아마존닷컴이 대표 경쟁 기업으로 등장하는 새로운 업계 시나리오에서 순이익을 창출할수 있을까?
  • Forget Bailout by Walmart: 월마트로부터의 M&A 러브콜 기대? 월마트의 최근 기업 전략을 벤치마크 삼아볼때 자체 해결안을 모색중. 즉, 월마트가 웨이페어의 백기사로 등장할 가능성은 희박
  • “Amazon Who?”: 웨이페어 CEO는 투자 설명회등에서 아마존닷컴에 대한 웨이페어 기업 위기 가능성은 희박하다고 주장하며, 컨퍼런스 콜에서 애널리스트들이 언급할때마나 ‘아마존닷컴은 서적과 건전지를 판매하는 기업’이라며, 온라인 가구 판매를 하는 웨이페어 현 시장에는 절대 위협요소가 없다는 주장
  • Follow the Money: 아마존닷컴으로부터 인수된 홀푸드마켓의 최근 종합 내부자 거래는 최근 ‘6개월 (last 6 months)’내 $2 million달러 매도 활동을 기록하는 반면, 웨이페어는 최근 ‘6주 (last 6 weeks)’내 무려 $220 million달러 내부자 매도 활동 관찰
  • Analyst Shmanalyst: 웨이페어에 대한 투자 보고서를 작성하는 애널리스트들의 보고서내 ‘아마존닷컴’에 대한 언급이 전혀 없다는 점에서 웨이페어 투자를 추천하는 애널리스트들이 도대체 어떤 투자 시각으로 보고서 작성 및 해당 주식 매수를 추천하는지 도무지 이해가 안간다는 주장. 웨이페어 투자 보고서내 아마존닷컴을 생략한 것은 마치 2017년 미국프로농구 (NBA)에서 스타 플레이어, 스테판 커리가 이끄는 골든 스테이트 워리어 프로농구팀 언급을 생략하는 것과 동등한 이치


그렇다면, 이렇듯 기업 실적 지표면에서 다수의 투자 위험 요소들이 분석되며, 심지어 월가를 대표하는 유명 공매도 투자기관, 시트론 리서치의 2번에 걸친 공매도 투자 보고서에도 아랑곳하지않고 주가 상승세를 유지하는 웨이페어 주가 흐름의 배후 세력에는 무엇이 존재하는 것일까요? 바로, 웨이페어 M&A 기대론 입니다.

아마존닷컴의 오프라인 유통 시장 위협에 대응하기 위해 월마트, 타겟등 대형 오프라인 유통 그룹은 온라인 업계 선도 기업, 웨이페어에 대한 전략적 M&A를 대응책으로 마련할 것이라는 기대감은 웨이페어 주가내 M&A 프리미엄 적용을 의미하며, 이러한 투자 기대감은 웨이페어 주가 상승을 이끌어내는 주요 원동력을 마련하는 상황입니다.

이러한 기대감과 주가 상승률을 결코 간과할 수 없는 이유로는 최근 반도체 업계내 진행되었던 한 M&A 이벤트를 대표 사례로 꼽을 수 있겠으니, 바로 인텔 (Intel)에게 M&A 러브콜을 받은 모빌아이 (Mobileye)입니다. 

이미 기존의 종합 분석글들 (아래 원문 링크 참고)을 통해 심층적으로 다뤄본 관계로 재차 설명드리지는 않겠으나, 높은 숏포지션 비율을 기록하며 공매도 투자기관들의 공격대상 (시트론 리서치 역시 모빌아이에 대한 공매도 투자 전략 진행) 후보들 중 단골손님으로 분류되던 모빌아이는 주가 하락세를 경험하던중 인텔이라는 백기사 (white knight)의 M&A 러브콜로 주가 반등세를 기록, 모빌아이에 대한 공매도 투자 기관들에게 크나큰 투자 손실을 초래하게 됩니다.


이러한 기업 이벤트들을 접하며, 웨이페어의 낙관론 그룹 (롱 포지션)과 비관론 그룹 (숏 포지션)들이 팽팽하게 대립적 투자 시각을 나타내는 현재 기업 상황이 흥미로우며 앞으로 진행된 웨이페어 관련 이벤트에 관심이 기울여지는 상황입니다.


상대적 가치평가

북미 증시내 웨이페어의 대표 경쟁 기업들로 분류되는 관련주들에 대한 최근 기업가치 지표 테이블에 대한 요약정리를 공유하며 이번 분석글을 마무리하겠습니다.

동종 기업들과의 상대적 가치 평가 비교 분석에서도 웨이페어 주가에 대한 우려적 투자 시각을 재차 확인하게 되는 상황이겠으니, 높은 숏 포지션 비율과 미미한 수익성 지표 그리고 높은 기업가치 지표 (순손실을 기록중에 있으니 유일하게 EV/Revenue 지표만이 고려대상)등에서 웨이페어에 대한 현재 주가 수준에서의 초기 매수는 다소 주저되겠습니다.

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저자는 직접 해당 분석글을 작성하였으며 저자의 고유한 의견을 토대로 작성되었습니다. 해당 글은 저자가 습득한 사실에 바탕하여 작성하였으나 제시 또는 인용된 정량수치는 실제의 사실과 일치하지 않을 수 있으며 이의 정확성에 대해서는 보증할 수 없습니다. 저자는 SNEK의 정책에 해당되는 보상 외에 어떠한 보상도 받지 않았습니다. 또한 언급된 회사와 일절의 비즈니스 관계가 없습니다. 언급된 주식에 대한 투자 행위와 투자 결과에 대한 책임은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

저자는 분석글에서 언급된 주식에 대해 어떠한 포지션도 보유하고 있지 않습니다. 다만, 72시간 후에는 언급된 주식에 대해서 적절한 포지션을 취할 수 있습니다. 72시간 이후 보유하게 된 주식의 포지션에 대해서는 보유 이후에 언제든 처분할 수 있습니다.

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